この記事は新興国投資をテーマに取り上げてる試みの第２弾です（前回はロシア）。まず冒頭申し上げると、私は先進国と新興国の２つをテーブルに並べた時に、投資先として魅力を感じるのは先進国というタイプの投資家です。
先進国が先進国なのには理由があると考えているからです。新興国には先進国として比較して以下の弱みがあると考えており積極的な投資対象とはみていません。サウジアラビアは特に投資コストが高く個人投資家向けの投資手段が整っていないとの感触です。個人的には米国株投資しか勝たん（広げるとして先進国）というのが基本スタンスです。
以上が前提ですが、サジアラビアへのエクスポージャーを意図的に増やしたい場合の手段となるETFにつきご紹介します。新興国投資は投資国に対する理解が重要との考えから、サウジアラビアに関しての解説も厚くなっています。ETF情報だけ手取り早く知りたい方は目次から飛んでください！
サウジアラビアの基礎情報（人口・経済・財政）
投資する観点からサウジアラビアについて押さえておくべきは、以下の6点です。石油資源に全振りした産業構造が特に特徴的です。
①石油依存の経済構造
②厳格な宗教国家
③王族の力が強い
④OPECの盟主であり石油資源の重鎮
⑤中東地域における地政学リスク
⑥労働は外国人移民に依存
| サウジアラビアの基礎概要 | |
| 面積 | 215万平方キロメートル（日本の約5.7倍） |
| 人口 | 3,480万人（2020年、世銀） |
| 首都 | リヤド |
| 国家元首 | サルマン国王 |
| GDP | 7,000億米ドル（2021）台湾と同規模 |
| ソブリン格付 | S&P: A-(Stable)、Moody’s: A1(Stable)、Fitch: A（Stable） |
| 主要産業 | 石油（圧倒的に石油） |
| 出典：日本外務省、世界銀行（人口）、Trading Economics、世界銀行（GDP） | |
①石油依存の経済構造（財政収支）
サウジアラビアは近年、石油依存の経済構造からの脱却を試みており歳入に占める石油収入の割合を減らすことに一生懸命になっています。しかし、それでも現在も歳入全体の7割を石油収入に依存しています。石油価格が上がれば財政収支は黒字になるし、石油価格が下がれば赤字になる不安定な財政運営となっています。
②厳格な宗教国家
サウジアラビアはイスラム教の二大聖地であるメッカとメディナを領土に抱えています。そして、イスラム法を厳格に取り入れているイスラム国家であり、（我々の視点から見ると）特殊な国です。イスラム教を国教とするイスラム国家は現代にも多数あります。世界で23カ国あり、日本人に馴染みのある国だとマレーシアやインドネシアがそうです。国家統治におけるイスラム法の地位はイスラム国家の中でも濃淡があり、サウジアラビアはイスラム法の適用がかなり厳格な部類に入ります。
サウジアラビアの宗教色の強さを示す例として、2019年までイスラム教徒以外は、基本的に入国も許されていませんでした（基本的に商用またはメッカ巡礼用のビザしかありませんでした）。なお、2019年に日本を含む49カ国に観光用ビザの門戸が開かれる大改革が行われました（詳しくはこちら）。
また、厳格なイスラム国家では基本的に女性の教育や労働を良しとしません。2018年6月に解禁となるまで、女性は自動車の運転も法律で禁止されていました。
世界銀行の統計によれば、女性の労働参加率は20%程度にとどまっています。女性は結婚したら家庭に入り、家父長たる旦那とその家族以外の男性の前では全身を覆い隠すアバヤを外すことはできません。2019年に法的義務は廃止されましたが、飲食店は女性が家族以外の男性と会わないように男女別の入口を設置することが義務付けられていました（法律が廃止されても文化は簡単には変わりません）。このようにサウジアラビアでは男女の生活空間が厳格に仕切られており、女性が働くには多くの制約があります。
ビジネスもイスラム教の教義を遵守する形を求めます。
このようにサウジアラビアでは、あらゆる物事にイスラム教の考え方や掟が厳格に適用されるのが全ての大前提です。欧米社会が急速に発展したのは、社会が世俗化（政教分離）したことも一つの要因だと個人的には考えています。宗教的なタブーが多すぎると人は自由闊達に意見を交わすことも、新しい物事に挑戦することもできずイノベーションは生まれません。女性の問題を含めて課題は多いとの印象です。
③王族の力が強い
サウジアラビアの国名は『サウード家の国』という意味です。サウード家とは18世紀の建国以来、サウジアラビアを治める王族の家系です。国名が王族の権威と政治決定権の強さを象徴しています。
王族の権威は絶大で絶対です。日本では行政の長は選挙で選ばれた国会議員（与党）の中から選出されますが、サウジアラビアの場合は国王が首相（行政の長）を兼任することが憲法（統治基本法）で決まっています。つまり、王族以外の人間が国政の決定権を握ることは絶対にない構造になっています。
そして、当然にサウジアラビアの政治・経済・軍事・エネルギー政策を司る国の最重要ポストは王族の人間が占めることになります。（閣僚32名のうち８名が王族）。現在の第１副首相、国防大臣、経済開発評議会議長、王宮府長官の全ての地位を王位継承権第１位のサルマン皇太子が握っています。
このように構造的にも王族のトップに絶大な権力を集中させているのですが、実態としても王族の発言や考え方はあらゆる物事の基本前提（ルール）です。
反体制派で有名だった同国のジャーナリストがトルコのサウジアラビア領事館で殺害された事件は全世界にショックを与えました。本件は、このムハンマド皇太子が黒幕とされています。
さらに、王族同士であっても自分の権威を脅かす存在には容赦はありません。ムハンマド皇太子が率いる”反汚職委員会”が汚職容疑で自分と同族の王子11人を逮捕したこともあります。表向きは汚職容疑の体裁を取っていますが、自分の断行する政治改革に反対する勢力を排除する（見せしめ）が目的だったとされています。
サウジアラビアの政治は実質的にサルマン国王とムハンマド皇太子が全権を握っている状態です。
このように一握りの王族の考えや判断で全ての物事が決まるのは、一長一短があります。国際競争が過熱する現代資本主義では早いテンポで判断して行動することが求められるのは事実で、独裁型の方が上手くいく場合もあります。
歴史的には開発独裁として知られる形態ですが、韓国やシンガポールも強権的な権力集中のもとで非民主的な側面を持ちながら経済資源を適所に投入して経済的成功を収めた例も過去にあります。サウジアラビアにおいても、ムハンマド皇太子が、石油依存の経済から脱却するためにビジョン2030(2019年1月策定）という2030年までの経済改革計画を主導しています。
一方で、絶大な権力は腐敗しやすく投資家利益を一瞬で吹き飛ばすような独断専行を簡単に行う国が過去に多かったのも事実です。
この側面一つにしても、どう考えるかでサウジアラビアの投資対象としての評価は分かれそうです。
④OPECの盟主であり石油資源の重鎮
サウジアラビアは全世界の石油生産量の12%（世界第２位）を占めるエネルギー資源大国です。加えて、生産コストの安いサウジアラビア産の原油は国際市場で圧倒的なコスト競争力を持ちます。
サウジアラビア産の原油は１バレル当たり$8.98という世界一位のコスト競争力を持っています。米国は現在の生産シェアこそ世界１位ですが原動力は、生産コストが$23.35（サウジ産の2.6倍）と競争力のないシェールオイルが中心です。現在の原油価格は$118（2022年3月６日時点）と史上まれにみる高値圏にありますが、石油価格が下落してくれば先に不利になるのは米国産の石油です（英国から順番に生産停止に追い込まれます）。
そして、サウジアラビは石油価格に大きな影響を与えるOPEC（石油輸出国機構）およびOAPEC（アラブ石油輸出国機構）の重鎮で各国利害の調整役を務める盟主的存在です。このためサウジアラビアは本気を出せば世界シェアをある程度好きにコントロールできる力を持っています。
$9で作れるものが$118（13倍）の値段で売れるんだから中東産油国が金持ち（オイルリッチ）になるのもうなづけます。こんな濡れ手で粟で儲かる商品を持っているサウジアラビアに投資したいと考える投資家がいても不思議はありません。
⑤中東地域における地政学リスク
現在はかなり規模が縮小されているもののサウジアラビアには米軍の軍事基地があります。米国は湾岸戦争（1990年）、イラク戦争（2003）と中東情勢に介入を重ねてきました。それが可能だったのもサウジアラビアが軍事拠点を米国に進んで提供していたからです。
サウジアラビアは米国の中東における重要同盟国なのです。そして、サウジアラビアにとっても米国との同盟関係は防衛上の生命線です。サウジアラビアの隣国も同じイスラム教徒ですが、決して一枚岩ではなく常に紛争リスクを抱えています。
この強固な同盟関係は中東の国際情勢が関係しています。まず、東にはペルシア人の大国であるイランが鎮座しており、サウジアラビアを中心とするアラブ人の国々と対立をしており中断を繰り返しながら核開発を進めています。民族の違いに加えて、サウジアラビアをはじめとするアラブ諸国がスンニ派を掲げるのに対してイランはシーア派という別のイスラム教義を信奉していることが対立の背景にあります。同じイスラム教だからこそ価値観の違いが許せないのでしょう。
そして、隣国のイラクも住民の多数派はシーア派です。イラクはサダムフセインというスンニ派のアラブ人独裁者が恐怖政治（1979-2003)を敷いていました。独裁は支持されませんが、国内のスンニ派とシーア派による住民対立を国家権力が抑え込んでいた側面もありました。米国が主導してフセイン政権を打倒した結果、長年に渡り水面下に潜んでいた宗派対立が一気に表面化して政治不安が露見しています。
そして、さらに北方に目をやればシーア派のアサド大統領が統治するシリアがあります。シリアは現在も内戦が続いていますが、アサド大統領を同じシーア派のイランが支援し、サウジアラビアが反体制派を支援する代理戦争のような構図になっています。
このようにサウジアラビは周囲に重大な脅威を抱えており、米国に軍事拠点を提供するのは、これらの外敵に対する防衛政策の柱でもあります。米国もイラン/シリアや中東のテロ組織と直接対立していることから、米国側にもメリットのある関係でした。
米国は『もう、世界の警察はやらない』と言っているので米国の中東地域ひいてはサウジアラビアに対する関心がどうなっていくのかは、投資家として気にしておきたいポイントですね。強固な同盟関係にヒビが入り米国の存在感が無くなれば、サウジアラビアは四面楚歌になり地政学上のリスクが高まるかもと個人的には懸念してます。
⑥労働は外国人移民に依存
②厳格な宗教国家の章でも述べましたが、サウジアラビアでは女性の労働参加がほとんど期待できない状況にあったことや、オイルマネーによる潤沢な資金を使い教育や医療を国家が全額負担するなど高い福祉を国民に提供するなどしているので自国民の労働意欲が低いです（昔は水道光熱費や住居費も無料で食事の提供まで国家が行なっていました）。
そもそも約3,400万人の人口の4割（1,300万人）は外国人であり、世界銀行によれば民間部門の労働者に占める外国人の割合は7割にも達します。
個人的には、非常に高いリスクのある経済構造に見えます。外国人労働者は待遇次第で他国に移住してしまうからです。
つまり、サウジアラビア国内に高度なノウハウや知見が蓄積されない（もしくは一瞬で蒸発してしまう）リスクがあるかと考えています（経済基盤が脆い）。
サジアラビアETFのおすすめ
おすすめというか、個人投資家のサウジアラビアに焦点を当てたETFの選択肢は実質的にBlackRock社のKSAの一択です。BlackRock社はさすが業界最大手だけあって新興国ETFのカバレッジが群を抜いて充実しています。しかし、経費率は総じて高めです。そのシリーズの中でも群を抜いて高めなのがサウジアラビアで0.74%もします。これはとてもじゃないけど長期保有はできない（経費率が長期運用に及ぼす影響はこちらの記事で分析してます）。サウジアラビアの将来性がいかに魅力的でも期待されるリターンに見合わないコストを払ったら投資としては上手くいきません。
良いところも書いておくと設定以来のリターンは意外と悪くありません。2016年3月４日〜2022年3月4日の期間における平均リターン（CAGR）を算出すると16.0%で同期間中に15.5%を記録したVTIをアウトパフォームしています。それでも現状は結局のところ様子見しています。米国投資とサウジ投資ではリスクは後者の方が比較にならないほど大きい。そこまでのリスクテイクの結果が0.5%は少し物足りない。そして、計測期間によっては当然にVTIがKSAのリターンを上回ることもある。これらを総合的に見るとあえて手を出したくなる銘柄ではないと自分なりに結論づけています。
| KSA | |
| 運用会社 | BlackRock社 |
| 銘柄数 | 28 |
| 経費率 | 0.74% |
| 設定日 | 2015年9月16日 |
| 上場先 | ニューヨーク証券取引所 |
| 運用資産残高 | 13億米ドル（2022年3月時点） |
| 平均リターン（CAGR） | 16.0% |
| ベンチマーク | MSCI Saudi Arabia IMI25/50 Index |
| 出典：BlackRock | |
サウジアラビアETFセクター構成
かなり景気敏感セクターに偏った構成となっています（セクター分類についてはこちら）。金融と素材で全体の72%を占めています。
サウジアラビアETFの上位10銘柄の詳細
サウジアラビアといえば2019年に上場（出典：日経新聞）と共に時価総額世界１位になった国営石油会社のサウジアラムコ（保有原油埋蔵量・原油生産量・原油輸出量の全てで世界第一位）が有名です。サウジアラムコの筆頭株主はサウジアラビア政府（94%）で、4%の浮動株についても国内証券取引所のみで取引されています。国内証券取引所で取引されるサウジアラビア株への海外からのアクセスは規制により機関投資家および一部の条件を満たす富裕層に限定されています（つまり個人投資家は投資できない）。さらに海外資本が取得できる株数には厳格に上限が設けられています。
このような投資環境なのでサウジアラムコを含めてサウジアラビア株に個人が投資できる唯一の手段がKSAとなっています。
なお上位4銘柄でポートフォリオ全体の40%以上を占めます。ETFではありますが、これらの上位銘柄への集中投資というのが実態になっています。そして、各企業の詳細を見ると上場企業でありながらサウジアラビア政府が直接または間接的に株式の大半を現在も握っているケースが多いのが特徴です。つまり、同国のほぼ全ての企業はサウード王家の影響下にあると考えてよさそうです。
| 業種 | 保有比率 | |
| アルラジ銀行 | 金融 | 15.11% |
| サウジ国立銀行 | 金融 | 11.66% |
| サウジ基礎産業公社 | 素材 | 9.41% |
| サウジアラムコ | エネルギー | 5.16% |
| サウジアラビアン•マイニング | 素材 | 4.36% |
| リヤド銀行 | 金融 | 4.22% |
| サウジテレコム | 通信 | 4.17% |
| アルインマ銀行 | 金融 | 3.01% |
| バンク・サウジ・フランシ | 金融 | 2.70% |
| サウジ・ブリティッシュ・バンク | 金融 | 2.70% |
| 合計 | 62.5% | |
アルラジ銀行
サウジアラビアで事業を展開する世界最大のイスラム金融機関（本店はリヤド）でクウェート、ヨルダン、マレーシア、シリアにも海外支店を展開。株式全体の75%がリヤド証券取引所で取引される（15%は創設者のアルラジ家が保有）。
サウジ国立銀行
サウジ商業銀行を前身として、リテールサービス（預金・住宅ローンなど）から法人営業、プライベートバンキングサービスまでを幅広くサウジアラビア国内で展開する。全株式の75%をサウジアラビア政府が保有。リヤド証券会社で取引される25%のうち10%を同国の年金ファンドが保有。
サウジ基礎産業公社
石油化学品、工業用ポリマー、化学品、肥料など石油派生商品を幅広く取り扱う素材会社。全世界に拠点を持ち日本にも栃木県真岡市に製造部門が置かれている。同社株式の70%はサウジアラムコが保有している。日本企業とも繋がりを広く持ち、三菱商事、横河電機株式会社や三菱レイヨンなどと業務提携を行っている。
サウジアラムコ
サウジアラビア政府が株式の94%を保有する世界最大の総合エネルギー企業。2019年にIPOを実施し、時価総額世界最大の上場会社（当時）となった。現在の時価総額順位はApple、Microsoft、Googleに次いで世界第４位。
サウジアラビアン•マイニング
金やボーキサイトをはじめとするベースメタルの採掘を行うサウジアラビア最大の鉱業会社。同社株式の50%はサウジアラビア政府が保有する。
リヤド銀行
サウジアラビア国内における大手商業銀行。同銀行の株式の51%をサウジアラビア政府が保有している。また、三井住友銀行と業務提携にかかる覚書を締結している。
サウジテレコム
サウジアラビア国内最大の通信会社。固定電話回線からインターネット接続まで通信サービスを提供する。サウジアラビア国営企業として誕生し、現在も株式の70%はサウジアラビア政府が政府系投資ファンド経由で保有する。
アルインマ銀行
日本企業との関連では東京海上日動と合弁で保険会社（Alinma Tokio marine Company)を設立していおり同子会社株式の28.8%を保有。イスラム法を遵守した金融サービスの提供を行う商業銀行。サウジアラビア政府系ファンドがアルインマ銀行株式の10%を保有している。
バンク・サウジ・フランシ（BANQUE SAUDI FRANSI）
フランスの大手金融グループであるクレディ•アグリコルの投資銀行部門がサウジアラビア政府と合弁で1977年に設立した金融機関。2020年にクレディ・アグリコルは同行株式の持分を完全に売却しており、出資関係はすでに解消されている。
サウジ・ブリティッシュ・バンク（Saudi British Bank）
同行は中東地域で最大の多国籍金融機関だった英国中東銀行（イギリス資本により欧米列強に植民地化されていたイランに19世紀に設立）のサウジアラビア資産に起源を持つ。1959年に英国金融機関HSBCが英国中東銀行を買収・傘下に収めた経緯があり、HSBCは現在もサウジ・ブリティッシュ・バンクの株主である。現在のHSBCによる同行株式の保有比率は31%で、筆頭株主（２位の保有比率は20.3%）となっている。
まとめ
まとめるとサウジアラビアには以下の固有のリスクがあると個人的には分析しています。中には必ずしも経済成長にマイナスに働くとは限らない要素もありますが、一般的にはリスクでしょう。
①石油依存の経済構造
②経済基盤を外国人労働者に依存
③不安定な隣国関係（紛争リスク）
④強権的な政治権力構造
⑤上場企業も実質的にサウード家が支配
これらのカントリーリスクを乗り越えても、投資手段が限定的という問題もあります。サウジアラビアは外国資本による同国企業の株式取得を厳しく制限しているため、（機関投資家であってもETFの組成・運用は難易度が高いのでしょう）個人投資家にはBlackRock社のKSAしか現実的な投資手段がありません。KSAの経費率は0.74%とETFの中ではかなり高い部類にあるので、このコストに見合うリターンを提供するのは並大抵のことではありません。過去10年の米国の好調なリターンでさえ、経費率0.74%を要求されたら私は投資をためらってしまいます。
そして、サウジアラビアがいかに将来性があるといっても、米国が霞むようなリターンを上げるとは考えづらいのでサウジアラビアの投資環境がもっと外資に開かれたものになり、ETFのコスト自体がもっと下がってこないと投資対象としては厳しいのではないかなと個人的には思います。
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